Hay que diferenciar entre la rentabilidad económica del proyecto y la financiera de su promotor o accionista. La primera se calcula a partir de su movimiento operativo de fondos (cobros menos pagos de cada periodo). Evalúa el atractivo del proyecto sin considerar su financiación. La rentabilidad del emprendedor se halla a partir del flujo de caja para el accionista. Este flujo estima el dinero que queda para el promotor en cada periodo después de atender todos los otros desembolsos, incluido el servicio de la deuda. Coincide con la diferencia entre el flujo operativo y el de la deuda.
De la rentabilidad económica a la financiera
Sea un proyecto con un desembolso de 100 y un solo ingreso dentro de un año de 105, sin incluir los flujos financieros. Como su movimiento operativo de fondos es {-100; 105}, su rentabilidad económica es solo del 5,0%. Pero si el 80% del proyecto se financia con un préstamo al 3%, los flujos de la deuda (desde la perspectiva del prestatario) son {80,0; -82,4}. Por diferencia con el flujo operativo, los del accionista resultan {-20,0; 22,6}. Esto supone una rentabilidad para el promotor del 13% (2,6 / 20) que supera ampliamente el rendimiento económico del proyecto. La rentabilidad financiera se apalanca porque se invierte al 5% un préstamo que cuesta el 3%. Este margen de dos puntos, obtenido sobre el 80% del desembolso, queda para el emprendedor y explica la fuerte mejora de su rendimiento.
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El valor creado calculado a partir del flujo de caja para el accionista
El valor que se espera que cree el proyecto es la diferencia entre los fondos que se prevé que genere y los que se inviertan en él, todos actualizados a un mismo origen. Si la rentabilidad exigida por el promotor es del 10%, la estimación del valor que creará el proyecto se halla por el valor actual de sus flujos de caja para el accionista y asciende a 0,5455 (-20 + 22,6 / 1,10). El valor (teórico) de la aportación del emprendedor es 20,5455 porque incluye su desembolso y su propiedad del valor que se espera crear.
El coste medio de la financiación del proyecto
Este coste es la media del coste de las fuentes, ponderados por su valor teórico. En este caso se halla por el promedio de los costes de las fuentes (el patrimonio neto el 10% y la deuda el 3%) ponderados por sus valores respectivos (20,5455 y 80). El coste es pues del 4,4304% [(0,10 x 20,5455 + 0,03 x 80)/(20,5455 + 80)].
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La creación de valor esperada calculada a partir del flujo operativo de caja
Se halla la misma previsión de la creación de valor a partir del flujo operativo de caja, pues el valor se crea solo para el accionista si el resto de los partícipes reciben solo su retribución contractual de mercado. Luego la creación de valor estimada resulta también del 0,5455 (-100 + 105 / 1,044304). Para hallar el coste medio se ha utilizado el valor teórico de la aportación del promotor porque este decide en función del precio de mercado (o de la estimación de ese valor) y no del valor contable.
La creación de valor estimada de un proyecto se calcula indistintamente con el flujo operativo de caja o con el flujo de caja para el accionista. En cada caso se usará la tasa de actualización adecuada. Para un escenario concreto de los flujos de caja y de las tasas de actualización, ese valor es único, pues en teoría todo va para el promotor. La rentabilidad en cambio se apalanca. La deuda puede hacer que una rentabilidad económica baja dé lugar a una financiera satisfactoria. Basta con que la rentabilidad económica supere al coste de la deuda. La parte negativa que no puede olvidar el emprendedor es que el endeudamiento aumentará el riesgo financiero de su proyecto.
Dr. Juan Pérez-Carballo
Socio de Converthia, expertos en finanzas y control de gestión
